jueves, enero 31

Resumen

En este capítulo se analizaron las principales variables que participan en la com- posición del flujo de caja del proyecto. La eonfíabilidad que otorguen las cifras contenidas en este flujo será determinante para la validez de los resultados, ya que lodos los criterios de evaluación se aplican en función de él. La información que se incorpora en el flujo lo suministra cada uno de los estudios particulares del proyecto. Sin embargo, el estudio financiero deberá pro- porcionar antecedentes sobre el monto del impuesto a las utilidades, la carga financiera do los préstamos y la depreciación de los activos, además de la sistema- tización de toda la información. 
AI proyectar los flujos, deberá estimarse un valor de salvamento para el pro- yecto, el cual, sin ser efectivamente vendido, debe valorarse de acuerdo con uno de los criterios señalados en el capítulo. El más simple es en función del valor en libros de los activos; sin embargo, es el más deficiente. Otro mas complejo, que mejora la estimación, pero sólo levemente, es el del valor de mercado de los activos. El más eficiente es el del valor actual de los beneficios netos futuros, que considera el precio del proyectó en funcionamiento. El flujo de c aja sistematiza la información de las inversiones previas a la puesta en marcha, las inversiones durante la operación, los egresos e ingresos de operación, el valor de salvamento del proyecto y la recuperación del capital de trabajo. 
La depreciación, un gasto que no implica desembolso de fondos pero que afecta al monto de los impuestos, puede calcularse por medio de cuatro sistemas: linea recta, suma de los dígitos, doble tasa sobre saldos decrecientes y unidades de producción. El uso de cada uno dependerá de la legislación vigente en cada país. La construcción del flujo de caja reconoce formas diferentes que llevan al mismo resultado de evaluación si se utiliza la tasa de descuento correcta. En general, se usará la tasa de costo ponderado del capital o la tasa de costo del capital propio si se evalúa el proyecto para el inversionista.

miércoles, enero 30

Flujo de caja dei proyecto financiado - II

Este resultado deberá compararse con la inversión total y usarse la tasa de costo ponderado del capital después de impuesto. Para clarificar las diferencias entre estos métodos, el Cuadro 15.2 muestra una presentación comparativa entre ellos. Los resultados comparados de los flujos muestran que éstos conducen a resul- tados diferentes. Sin embargo, estas diferencias no serán tan notorias cuando éstos se actualicen a tasas de costo de capital diferentes, aunque persistirán por tratarse "de evaluaciones distintas. En el primer caso, se evaluará el proyectó a la tasa de costo de capital relevante para la empresa, que exprese el costo promedio de sus fuentes de financiamiento, tanto propias como ajenas. En el segundo caso, se
tendrá que medir el excedente neto del inversionista después de pagado el crédito a su propia tasa de descuento. En el último caso, se tendrá que evaluar el proyecto ;i la tasa de costo de capital ponderado después de impuesto, ya que el flujo tiene incorporado el efecto tributario de los gastos financieros. En el primero y último caso, la evaluación se hará sobre la inversión total, a diferencia del segundo donde deberá compararse sólo con la inversión propia, ya que la ajena se descontó a través de la amortización. Cuando el objetivo de la evaluación es medir la conve- niencia de iinplementar un proyecto nuevo sin recurrir a préstamos financieros o cuando se trate de un proyecto que no vaya a cambiar la estructura deuda/capital de la empresa, el método más utilizado es el primero. Nótese que en el último caso, el costo de la deuda se incorporará a la tasa de descuento. Al evaluar un proyecto nuevo con deuda inicial que tienda a amortizarse en el tiempo, se emplea mas comúnmente el segundo método. El último método es similar al primero, diferenciándose solamente en que éste incluye el ahorro tributario de los gastos financieros en el flujo, mientras que el otro l<> incluían la tasa de descuento.

martes, enero 29

Flujo de caja dei proyecto financiado - I

La gran mayoría de los proyectos combina fuentes de financiamiento propias con ajenas. Estas últimas permiten deducir su costo, interés o gasto financiero, para efectos de cálculo de los impuestos a las utilidades que deberán cancelarse. Si al flujo de caja se le descuentan los gastos financieros para calcular el impuesto correctamente y luego se le resta la amortización del período, se obtiene el exce- dente para el inversionista, el cual deberá compararse y usarse la tasa de costo del capital propio, con la parte de la inversión por él financiada. El resultado del proyecto así evaluado, mostrará la magnitud de los beneficios netos del proyecto para el inversionista después de impuestos y después del pago de la deuda y sus intereses. Si al flujo se le descuenta el gasto financiero para el cálculo de los impuestos y luego se le suma, al igual como se hizo con la depreciación, se obtiene el flujo de caja del proyecto puro con los ahorros tributarios de los gastos financieros.

lunes, enero 28

Construcción del flujo de caja del proyecto puro - III

En consideración a que los impuestos se pagan sólo sobre utilidades y a que como ingreso se incluyó el total del valor residual, es necesario incluir el valor en libros de los activos para corregir el efecto tributario real y determinar el valor residual neto en el flujo. En este ejemplo, y dada la información disponible, se optó por calcular este monto según el criterio de valor de mercado de los activos. Después de deducir el impuesto equivalente al 10% de las utilidades, se obtiene la utilidad neta de cada período. Como se desea calcular el flujo efectivo de caja, se hace necesario corregir los descuentos que no constituyen egresos de caja. En este sentido se deben volver a sumar las depreciaciones, las amortizaciones de activos nominales y los valores en libros. For otra parte, deben incluirse los egresos por inversiones. En el momento cero (comienzo del año 1) debe estar disponible el terreno, las obras físicas y las maquinarias; en el momento n (incio del año 0), las ampliaciones para enfrentar- la mayor operación. El activo nominal relevante1 para el flujo de caja es el que puede evitarse con la decisión o que depende directamente de ella. Dado que el costo del estudio ya está pagado, és irrelevante para la decisión de invertir.
La inversión en capital de trabajo corresponde a 6 meses de operación. Dado que durante los primeros 5 años el costo total (incluyendo utilidades) es de $ 20 910 000 en 12 meses, en seis será de $ 14 955 000. Al incrementarse el costo anual en $ 762 000 a partir del tercer año, la inversión en capital de trabajo, que debe estar disponible al principio de ese año, asciende a $ 381 000 en el momento 2. De igual forma, el incremento en los costos determina un incremento en el capital de trabajo de $ 3 ¡398 500 a partir del sexto año. Toda la inversión en capital de trabajo se recupera en el momento 10. El flujo de caja así calculado, queda como lo muestra el Cuadro 15.1.

domingo, enero 27

Construcción del flujo de caja del proyecto puro - II

Los costos f\jos de fabricación se estiman en $5 000 000, sin incluir deprecia- ción. La ampliación de la capacidad en un 40%, hará que estos costos se incrementen en $1 500000. Los gastos de venta variables corresponden a una comisión de 3% sobre las ventas. Los fijos ascienden a $ 1 500 000 anuales. El incremento de ventas no variará este monto. Los gastos de administración alcanzarían a $ 1 200 000 anuales los primeros 5 años y a $ 1 500 000 cuando se incremente el nivel de operación. La legislación vigente permite depreciar los activos de la siguiente forma:
Los activos nominales se amortizan en un 20% anual. Los gastos de puesta en marcha ascienden a $ 22000000, dentro de los que se incluye el costo del estudio que alcanza a $ 8 000 000. La inversión en capital de trabajo se estima en el equivalente a 6 meses de costo total. Al cabo de 10 años se estima que la infraestructura física (con terrenos) tendrá un valor comercial de $ 100 000 000. Las maquinarias tendrían un valor de salva- mento de $28000000. La tasa de impuesto a las utilidades es de un 10%. Para la construcción del flujo de caja, se consideran, en primer lugar, los ingresos y costos afectados por tributación. Los ingresos por ventas, que varían según las condiciones de precio y cantidad enunciadas, deben complementarse por el valor residual en el momento final del proyecto3, de acuerdo con los antece- dentes disponibles y el criterio de cálculo que se elija entre los señalados en el capítulo anterior.
Los costos de fabricación variables se calculan multiplicando la suma de los costos por tonelada ($ 430 000) por el total de toneladas. Al aumentar la operación a un nivel superior a las 40.000 toneladas, el costo de los materiales se reduce en un 10% (a $ 180 000) lo que hace que el costo variable unitario se reduzca a $ 410 000. Los costos fijos, comisiones, gastos de venta fijos y gastos administrativos se calculan de acuerdo con la información del ejemplo. Las depreciaciones y amortizaciones del activo nominal, si bien no constituyen egresos de caya, influyen sobre el nivel de los impuestos a las utilidades, que sí lo son. La variación en el monto que se va a depreciar a partir del sexto año, se debe al incremento en el valor de los activos para enfrentar el crecimiento. El terreno no se deprecia. Los activos nominales se amortizan de acuerdo con las instrucciones del problema, independientemente de si deban incluirse como inversión inicial.

sábado, enero 26

Construcción del flujo de caja del proyecto puro - I

Para evaluar un proyecto de inversión, lo lógico es medir primero la conveniencia financiera de su ejecución, el proyecto puro, y luego, la fuente de financiamiento más adecuada. Sin embargo, es posible evaluar directamente esta última opción en algunos casos específicos, como cuando hay una fuente de financiamiento atada a la realización del proyecto. De acuerdo con lo señalado en los acápites anteriores, el flujo de caja debe incorporar los ingresos y egresos proyectados para un período de evaluación que normalmente es de 10 años. Para ejemplificar el procedimiento de cálculo, consi- dérese que en el estudio de la viabilidad de un nuevo proyecto, se estima posible vender 30.000 toneladas anuales de un producto a $ 1 000 la tonelada durante los dos primeros años y a $ 1 200 a partir del tercer año, cuando el producto se haya consolidado en el mercado. Las proyecciones de ventas muestran que a partir del sexto año, éstas se incrementarían en un 40%. El estudio técnico definió una tecnología óptima para el proyecto que requeriría de las siguientes inversiones para un volumen de 30.000 toneladas.
Sin embargo, el crecimiento de la producción para satisfacer el incremento de las ventas, requeriría duplicar la inversión en maquinarias y efectuar obras físicas por $ 40 000 000. Los costos de fabricación para un volumen de hasta 40.000 toneladas anuales son de:
Sobre este nivel, es posible lograr descuentos por volumen en la compra de materiales equivalentes a un 10%.

viernes, enero 25

Los ingresos del proyecto - IV

Dado que BNt, que según la simbología indicada en el capítulo 17 corresponde al beneficio neto del período t, es conocido y constante; la tasa exigida por el comprador a la inversión que va a realizar puede estimarse como una tasa histórica promedio del mercado, y además el número de períodos n ha sido estimado a priori, el resultado de la sumatoria es conocido. Luego, si el inversionista está dispuesto a pagar como máximo un precio I0 que le haga su VAN a cero, éste deberá ser igual al resultado de la sumatoria
En consecuencia, estimando las variables de la sumatoria se podrá calcular el precio máximo que se podrá percibir por la venta del proyecto al término de su vida útil, igualando este precio al resultado de la actualización que efectúa esa sumatoria y castigando este valor (no necesariamente) en un porcentaje de elección arbitraria. En situaciones muy particulares, pero frecuentes, una detenninada inversión no genera ningún tipo de ingreso monetario directo, aunque sí permite ahorros de costo. Si éste fuese el caso, el ahorro de costos se tomaría como un beneficio y se incluiría como un ingreso equivalente.

jueves, enero 24

Los ingresos del proyecto - III

donde T es el ahorro de impuesto o mayor impuesto que se obtiene al aplicar una tasa impositiva j sobre la utilidad o pérdida contable. Por ejemplo, si el valor en libros de los activos individuales fuese de $ 400 y se estima que su valor de liquidación puede alcanzar a $ 000, se tendría una utilidad contable de $ 200 ($ 600 menos $ 400). Si la tasa de impuesto a las utilidades es de 10"."., significa que deben tributarse $ 20 (lO'A, de $ 200). Luego se tienen $ 000 (le ingresos y $ 20 de egresos, con lo cual el valor de liquidación neto alcanza a $ 580. El método más realista es, sin embargo, el del valor actual de los beneficios netos futuros-. Este método supone que el proyecto es factible de venderse funeio- nando como un todo y, por lo tanto, el inversionista que esté dispuesto a adquirirlo lo hará a un precio tal que le permita recuperar ese precio y además obtener la rentabilidad por él deseada.
Para calcular el precio al cual estará dispuesto a comprar un inversionista (que será el precio al que se podrá vender el proyecto), se estimará un flujo de beneficios netos a partir del momento siguiente al período de evaluación. Por ejemplo, si se evalúa el proyecto a 10 años, se pronosticarán los beneficios que tendría el comprador desde el momento que empiece a operar su proyecto, o sea, desde el año 11 en adelante. Nótese que el momento 10 del proyecto que se estudia equivaldrá al momento 0 de quien lo compre. Una forma simple de cálculo es determinar un año normal de entre los 10 que se analizan en el proyecto y suponer que se mantendrá constante durante un período determinado que no tendrá valor de salvamento, o se supondrá como un perpetuidad. Luego, el inversionista com- prará si su valor actual neto es cero o positivo. Vale decir, si

miércoles, enero 23

Los ingresos del proyecto - II

Al colocar un desembolso de $ 10 000 en el último período y un ingreso por igual monto en ese mismo período, ambos efectos se anulan, sin influir en la composición del flujo final. De igual forma, cuando se opte por no incluir el desembolso ocasionado por la reinversión de un determinado activo, tampoco deberá considerarse un ingreso por su venta, ya que el activo no fue comprado y, por lo tanto, no puede tener valor en libros. El método del valor de liquidación de los activos es más realista que el anterior y, por lo mismo, más complejo. Consiste en determinar para cada activo individual- mente su valor de mercado al momento de la liquidación. Para ello se determina, en un estudio particular de mercado, en cuánto se desvaloriza un activo en un número de años. Por ejemplo, si el proyecto se evalúa para un período de 10 años y hay un activo que tiene una vida útil de 4 años, ello significa que la última vez que éste se reponga será en el momento 8. Es decir, al término del período de evaluación el activo tendrá todavía una vida útil de un 50% (2 años), lo cual no implicará que su valor de mercado se haya reducido necesariamente en un 50%. Para determinar el valor de mercado se procederá a definir en cuánto se desvaloriza el precio de un activo similar después de 2 años de uso.
Este método permite, por ejemplo, incorporar la posible plusvalía que podrá tener el terreno o alguno de los otros activos, así como incorporar alguna conside- ración de obsolescencia técnica de alguno de ellos. A diferencia del método anterior, éste supone que el capital de trabajo puede recuperarse a valores diferentes de los de su inversión si se pudiera determinar un castigo por incobrables en las cuentas por cobrar o por la pérdida que tendría que asumirse para liquidar los inventarios.
Por otra parte, hace necesario considerar los efectos sobre la tributación, ya que los valores de mercado superiores a los valores en libros implicarán una utilidad contable y, si son inferiores, una pérdida. En el primer caso tendrá un efecto de incremento sobre los impuestos por pagar, mientras que en el segundo raso la pérdida permitirá reducir utilidades contables, si las hubiera, traduciéndose en un beneficio, al reducir la carga impositiva. Es decir:

martes, enero 22

Los ingresos del proyecto - I

Los ingresos más relevantes que considerar en el proyecto son aquéllos que se derivan de la venta del bien o servicio que producirá el proyecto. Sin embargo, hay otros ingresos que necesariamente deberán considerarse para evaluar con mayor objetividad el proyecto. Ya se mencionaron en capítulos anteriores los ingresos que se generan por la venta de los activos de reemplazo, por la venta de subproductos o por la prestación de algún servicio complementario, como el arren- damiento de bodega o la venta de servicios computacionales. Al igual que en el cálculo de los costos, aquí interesa determinar el momento en que se percibe el ingreso, y no el momento en que se efectúa la venta. Para ello será imprescindible considerar los resultados del estudio de mercado en lo que respecta a la variable precio, vale decir, condiciones de crédito, políticas de des- cuento por volumen y pronto pago, etcétera. El análisis más complejo, sin embargo, consiste en calcular el valor de salva- mento del proyecto como un todo, tal cual se planteó en las páginas iniciales de este capitulo. Al respecto, se definen tres métodos básicos: a) valor en libros de ios activos, b) valor de mercado de los activos y c) valor actual de los beneficios netos futuros. El valor en libros de los activos es el método más simple y consiste en calcular cuál es el valor contable de cada uno. Para ello, el valor en libros de cada activo se calculará por la expresión 15.4. Como el terreno no se deprecia, se asignará al término del período de evaluación un valor igual al de su adquisición. De igual forma, se supone que el capital de trabajo se recupera en su totalidad. Como se vio en el capítulo 8, al calcular la reinversión en equipos de reemplazo podía o no incluirse en el último período un desembolso por la adquisición de los equipos que debían reemplazar a los antiguos. Si la decisión hubiese sido incluir el desembolso (por ejemplo, de S 10 000), el valor en libros sería del mismo monto, ya que al ser un activo recién comprado su depreciación acumulada sería cero. Luego

lunes, enero 21

Los costos del proyecto - VI

El IVA por pagar se obtiene de la diferencia entre el IVA recaudado en la venta ($ 2 000) y el IVA pagado en la compra ($ 1 000). Otra forma es trabajar con ventas y compras netas de IVA. Así, por ejemplo, las ventas netas de IVA serían de $ 10 000 mientras que los costos de $ 5 000. Luego, el excedente neto es de $ 5 000. En consideración a que el desfase en la recuperación del IVA puede ser importante y a que el egreso inicial por este concepto debe financiarse hasta que sea recuperado por la vía de la recaudación por venta, es conveniente elaborar un cuadro que muestre dicho desfase para contemplar su financiación, lo cual puede efectuarse incrementando el monto que se ha de invertir en capital de trabajo. Cuando se hace la inversión inicial del proyecto, normalmente se adquiere un crédito fiscal elevado que se recupera durante varios períodos, ya que él es acumu- lativo, evití»ríH" "n desembolso por este concepto durante esos períodos.

domingo, enero 20

Los costos del proyecto - V

donde I)t corresponde a la depreciación del año t, Q al total de unidades que podrá producir el equipo que se deprecia y q t la cantidad estimada de producción para el año t. En algunos casos, es más fácil estimar el número de horas de funcionamiento de una máquina o el número de kilómetros que recorrerá en su vida útil un vehículo. En estos casos y otros similares, se remplazará Q por la unidad de medida que sea más representativa. Un tratamiento similar a la depreciación tiene la amortización del activo dife- rible o nominal. Si bien el desembolso por estos conceptos se efectúa normalmente antes del inicio del proyecto, el gasto se prorratea en varios períodos para efectos de cálculo de impuestos sobre las utilidades. AI permitir la amortización un bene- ficio tributario, éste deberá incluirse en el flujo expresado como un menor impuesto. Un costo que puede tener una alta influencia en la composición del flujo de caja es el impuesto al valor agregado, IVA. En Chile, este impuesto es del 20% sobre el valor de las ventas antes del impuesto y se paga descontando el IVA cancelado en la compra de los insumos. Por ejemplo, si las compras de insumos ascendieron a $ 6 000, el IVA pagado en esa compra fue de $ 1 000. Luego si las ventas del producto alcanzan a $ 12 000 el IVA incluido sería de $ 2 000; sin embargo, como ya se pagaron $ 1 000 al comprar, el monto diferencial pagadero es de $ 1 000. Al comprar algún activo y pagar el IVA incluido en su precio, se adquiere un crédito fiscal. Al vender con IVA, se genera un débito fiscal. La diferencia entre ambos corresponde al desembolso que se hace efectivo al mes siguiente de su ocurrencia. El tratamiento del IVA en el flujo puede asumir diferentes formas. Así, por ejemplo, siguiendo con el caso anterior se tiene:

sábado, enero 19

Los costos del proyecto - IV

Nótese que al cargar en los períodos iniciales una mayor depreciación, las utilidades se verán reducidas y, en consecuencia, el monto del impuesto pagadero sera menos en estos períodos y mayor a futuro, lográndose así un "préstamo" sin costo financiero. El método de doble tasa sobre saldo decreciente permite también acelerar el cargo por depreciación de una activo y consiste en aplicar una tasa de depreciación constante al saldo por depreciar, que se calcula como dos veces el porcentaje que, siguiendo la línea recta, se cargaría por el uso del activo al finalizar el año, sin deducir del valor de adquisición el valor de desecho del activo. Como en el método de línea recta la depreciación anual correspondió, en el ejemplo, a 20% (1/5 cada año), el método de la doble tasa sobre saldo decreciente determina 1a depreciación anual por:
Nótese que por este método la suma de la depreciación de cada uno de los o años no es igual al valor por depreciar. La diferencia que se produzca deberá sumarse o restarse, según sea el caso, a la depreciación del último período. El saldo para depreciar en cada año se obtiene de:
donde VI es el valor en libros y Da la depreciación acumulada, que corresponde a la suma de las depreciaciones (D) de todos los períodos anteriores. El método de las unidades de producción se basa en determinar la vida útil del activo por depreciar en términos de alguna unidad de producción, y no en función del tiempo. Por ejemplo, si se espera que el activo produzca 10.000 unidades, se dividirá el valor por depreciar por las 10.000 unidades, para calcular la deprecia- ción asignable a cada unidad producida. El valor unitario calculado se multiplicará por el volumen que se estima se fabricará cada año. De esta forma, la depreciación anual se obtendrá de

viernes, enero 18

Los costos del proyecto - III

Luego, la depreciación anual será de $ 200 y la depreciación acumulada al término de los 5 años será de los $ 1 000 que se deseaba depreciar. El método de la suma de los dígitos permite depreciar inicialmente una cuota mayor, que equivale a adelantar parte de la depreciación de los últimos años. El método consiste en dividir, período a período, el número de años restantes por la suma de los dígitos de ios años de vida útil y multiplicar este resultado por el valor por depreciar. La suma de los dígitos de los años de vida útil (1 + 2 + ... + N) se puede obtener de:
donde S representa la suma de los años dígitos. En el ejemplo, S = 15, lo que se obtiene de:
La depreciación anual será, para cada período, de:

jueves, enero 17

Los costos del proyecto - II

Puesto que el desembolso se origina al adquirirse el activo, los cargos por depreciación no implican un gasto en efectivo, sino uno contable para compensar, mediante una reducción en el pago de impuestos, las ganancias reportadas por el proyecto. Mientras mayor sea el gasto por depreciación, el ingreso gravable dismi- nuye y, por lo tanto, también el impuesto pagadero por las utilidades del negocio. Los métodos de depreciación más comunes1 son los de línea recta, suma de los dígitos, doble tasa sobre saldo decreciente y unidades de producción. Cual- quiera sea el método que debe aplicarse en un caso dado, se hará sobre el valor por depreciar, que resulta de
donde Vd representa el valor por depreciar, Va el valor de adquisición y Vr el valor residual. Así, si una maquinaria se adquirió en $ 1 100 y tiene un valor residual al término de 5 años de vida útil de $100 (valor de venta), ello significa que en los 5 años perdí>rá $ 1 000 de valor. En consecuencia, la depreciación total será de $ 1 000. El método de línea recta supone que la depreciación se efectúa en partidas anuales iguales. Es decir:
donde D representa la depreciación del período y N el número de años de vida útil. En el ejemplo:

miércoles, enero 16

Los costos del proyecto - I

Los costos que componen el flujo de caja se derivan de los estudios de mercado, técnico y organizacional analizados en los capítulos anteriores. Cada uno de ellos definió los recursos básicos necesarios para la operación óptima en cada área y euantificó los costos de su utilización. Los egresos que no han sido determinados por otros estudios y que deben considerarse en la composición del fliyo de caja, sea dil ecta o indirectamente, son los impuestos y los gastos financieros. El cálculo de los impuestos, a su vez, requerirá de la cuantificación de la depreciación, la cual, sin ser un egreso efectivo de fondos, condiciona el monto de los tributos por pagar. Si bien lo que interesa al preparador y evaluador de proyectos es incorporar la totalidad de los desembolsos, independientemente de cualquier ordenamiento o clasificación, es importante en ocasiones disponer de una pauta de clasificación de costos que permita verificar su inclusión. Una clasificación usual de costos se agrupa según el objeto del gasto, en costos de fabricación, gastos de operación, financieros y otros. 
Los costos de fabricación pueden ser directos o indirectos (estos últimos conocidos también como gastos de fabricación). Los costos directos los componen los materiales directos y la mano de obra directa, que debe incluir la remuneración, la previsión social, las indemnizaciones, gratificaciones y otros desembolsos rela- cionados con un salario o sueldo. Los costos indirectos, por su parte, se componen por la mano de obra indirecta (jefes de producción, choferes, personal de reparación y mantenimiento, personal de limpieza, guardias de seguridad, etcétera); materiales indirectos (repuestos, combustibles y lubricantes, útiles de aseo, etcétera), y los gastos indirectos como energía (electricidad, gas, vapor), comunicaciones (teléfo- no, radio, télex, intercomunicadores) seguros, arriendos, depreciaciones, etcétera. Los gastos de operación pueden ser gastos de venta o gastos generales y de administración. Los gastos de ventas están compuestos por los gastos laborales (como sueldos, seguro social, gratificaciones y otros), comisiones de ventas y de cobranzas, publicidad, empaques, transportes y almacenamiento. Los gastos gene- rales y de administración los componen los gastos laborales, de representación, seguros, alquileres, materiales y útiles de oficina, depreciación de edificios adminis- trativos y equipos de oficina, impuestos y otros. Los gastos financieros, que se analizan en sus distintos aspectos en los capítu- los siguientes, los constituyen los gastos de intereses por los préstamos obtenidos. En el ítem "otros gastos" se agrupan la estimación de incobrables y un castigo por imprevistos, que usualmente corresponde a un porcentaje sobre el total 
Un elemento de costo no analizado en los capítulos anteriores y que influye indirectamente sobre el gasto en imprevistos es la depreciación, que representa el desgaste de la inversión en obra física y equipamiento que se produce por su uso. Los terrenos y el capital de trabgyo no están sujetos a depreciación, ya que no se produce un desgaste derivado de su uso.

martes, enero 15

Elementos del flujo de caja

El flujo de caja de cualquier proyecto se compone de cuatro elementos básicos: a) los egresos iniciales de fondos, b) los ingresos y egresos de operación, c) el momento en que ocurren estos ingresos y egresos, y d) el valor de desecho o salvamento del proyecto. Los egresos iniciales corresponden al total de la inversión inicial requerida para la puesta en marcha del proyecto. El capital de trabajo, si bien no implicará siempre un desembolso en su totalidad antes de iniciar la operación, se considerará también como un egreso en el momento cero, ya que deberá quedar disponible para que el administrador del proyecto pueda utilizarlo en su gestión. De acuerdo con Jo indicado en ef capítulo anterior, la inversión en capital de trabajo puede diferirse en varios periodos. Si tal fuese el caso, sólo aquella parte que efectivamente deberá estar disponible antes de la puesta en marcha se considerará dentro de los egresos iniciales. Los ingresos y egresos de operación constituyen todos los flujos de entradas y salidas reales de caja. Es usual encontrar en estudios de proyectos cálculos de ingresos y egresos basados en los flujos contables, los cuales, por su carácter de causados o devengados, no necesariamente ocurren simultáneamente con los flujos reales. Por ejemplo, la contabilidad cosidera como ingreso el total de la venta, no reconociendo la posible recepción diferida de los ingresos si ésta se hubiese efec- tuado a crédito. Igualmente, considera como egreso la totalidad del costo de ventas, que por definición corresponde al costo de los productos vendidos solamente, sin inclusión de aquellos costos en que se haya incurrido por concepto de elaboración de productos para existencias. La diferencia entre devengados o causados y reales se hace necesaria, ya que el momento en que se hacen efectivos realmente el ingreso y egreso será determi- nante para la evaluación del proyecto. Este tema se analiza con mayor detalle en el capítulo 17. Sin embargo, esta diferencia se hace mínima cuando se trabaja con flujos anuales, ya que ías cuentas devengadas un mes se hacen efectivas por lo general dentro del período anual.
El cálculo del valor de salsamento del proyecto es, quizás, el análisis más relevante que corresponde hacer al proyectar el flujo de caja de aquél. Esto se debe a que el proyecto se evalúa en función del flujo de caja que se espera recibir como respuesta a un desembolso inicial en un lapso que puede ser distinto de la vida real del proyecto. Para ello se diferenciará entre período de evaluación y vida útil de éste. Debido a que normalmente el período de evaluación es menor que la vida útil, se necesita asignarle ai proyecto un valor de salvamento que supone la recepción de un ingreso por concepto de su venta al término del período de evaluación. Por ejemplo, se está evaluando invertir $ 1 000 en la compra de una vivienda para entregarla en arriendo, puede definirse un período de evaluación de 10 años que es sustancialmente menor que la vida útil real de la vivienda. Si en los 10 años se espera recibir un ingreso total, en moneda de hoy, de $ 600, se diría que hay una pérdida de $ 400 ($ 600 de ingresos menos $ 1 000 de desembolsos). Sin embargo, al término de los 10 años se tiene aún la vivienda, la cual, aunque no se proyecte venderla, tiene un valor que se calcula, entre otras alternativas, como aquél al cual se podría vender. Si se determina que este valor es de $700. en moneda de hoy, el proyecto habría dado una utilidad de $ 300 ($ 600 de ingresos por arriendo más $ 700 de valor salvamento menos $1 000 de inversión).

lunes, enero 14

FLUJO DE CAJA PROYECTADO

La proyección del flujo de caja constituye uno de los elementos más importantes del estudio de un proyecto, ya que la evaluación del mismo se efectuará sobre los resultados que en ella se determinen. La información básica para realizar esta proyección está contenida en los estudios de mercado, técnico y organizacional, así como en el cálculo de las inversiones a que se hizo referencia en el capítulo anterior. Al proyectar el flujo de c«ya, será necesario incorporar información adi- cional relacionada, principalmente, con los efectos tributarios de la depreciación, de la amortización del activo nominal, valor residual, utilidades y pérdidas. El análisis del financiamiento, así como el estudio del costo de capital del proyecto, se tratan en el capítulo 16, por la importancia particular que ambos temas revisten.

domingo, enero 13

Preguntas y Problemas

1. Explique las diferencias entre los distintos tipos de inversiones previas a la puesta en marcha. 

2. El costo del estudio de factibilidad debe considerarse como inversión inicial, ya que es una inversión en activo nominal que se efectúa antes de la puesta en marcha del proyecto. Comente. 

3. Para determinar la inversión inicial del proyecto se debe sumar algebraicamente las inversiones previas a la puesta en marcha. Comente. 

4. Explique el concepto de ciclo productivo. 

5. Analice los distintos métodos para determinar el monto de la inversión en capital de trabajo. 

6. Analice los factores de costos que influyen en el cálculo del monto óptimo para invertir en efectivo. 

7. Describa y analice el método del cálculo de la inversión óptima en inventarios. 

8. Describa las variables que influyen en la determinación del monto óptimo de la inversión en cuentas por cobrar. 

9. ¿Qué efectos tiene la estacionalidad en las ventas sobre la inversión en capital de trabzyo? 

10. Dependiendo de las características del proyecto, es posible que se produzcan aumentos o disminuciones en la inversión en capital de trabajo. Comente.

viernes, enero 11

Resumen

El capítulo 14 analizó en detalle la forma de tratar las inversiones del proyecto, tanto aquéllas que se realizan con anticipación a la puesta en marcha como las que se realizan durante la operación. Las inversiones que se realizan antes de la puesta en marcha se agruparon en activos fyos, activos nominales y capital de trabajo inicial. La importancia de la inversión en capital inicial de trabajo se manifiesta en que , sin ser activo tangible ni nominal, es la que garantiza el fmanciamiento de los recursos durante un ciclo productivo. Los métodos para calcular esta inversión normalmente difieren en sus resul- tados. Uno de ellos, el de capital de trabajo bruto, considera la inversión como el equivalente para financiar los niveles óptimos de las inversiones particulares en efectivo, cuentas por cobrar e inventarios. El método del capital de trabajo neto corrige al anterior incorporando también el financiamiento de terceros a través de créditos de proveedores y préstamos de corto plazo. El método del período de recuperación, por su parte, define la cantidad de recursos necesarios para financiar la totalidad de los costos de operación durante el lapso comprendido desde que se inician los desembolsos hasta que se recuperan los fondos a través de la cobranza de los ingresos generados por la venta. El criterio del déficit acumulado máximo intenta ser menos conservador que el anterior e incorpora el efecto de los ingresos y egresos Conjuntamente, para determinar la cuantía del déficit que necesitará financiar el capital de trabado.

jueves, enero 10

Inversiones durante la operación

Además de las inversiones en capital de trabajo y previas a la puesta en marcha, es importante proyectar las reinversiones de reemplazo y las nuevas inversiones por ampliación que se consideren. Como se analizó en los capítulos relacionados con la ingeniería y la organiza- ción, lo que puede extenderse también al mercado, es preciso elaborar calendarios de reinversiones de equipos durante la operación, para maquinarias, herramientas, vehículos, mobiliario, etcétera. Como estos estudios ya fueron realizados, en este punto corresponderá al responsable del estudio financiero del proyecto sistematizar la información que proveen estos cuadros. Igualmente, será posible que ante cambios programados en los niveles de actividad sea necesario incrementar o reducir el monto de la inversión en capital de trabajo, de manera tal que permita cubrir los nuevos requerimientos de la operación y también evitar los costos de oportunidad de tener una inversión supe- rior a las necesidades reales del proyecto.

miércoles, enero 9

Efecto de estacionalidades en la inversión en capital de trabajo - VII

Al promedio así obtenido se debe agregar los otros gastos que se requieren financiar durante el período de recuperación, que en este caso se supuso de un mes. Si el período de recuperación, en los términos en que se definió anteriormente, fuese superior a un mes, debe corregirse el monto calculado, en igual variación porcentual. En beneficio del modelo, debemos concluir que al expresar todo en función de C2 y siendo la variable t conocida al evaluar un proyecto, el cálculo del monto de la inversión en capital de trabajo se simplifica considerablemente, facilitando la aplicación de un criterio más técnico. El mismo modelo que ha servido para determinar la cuantía de la inversión en capital de trabajo de un proyecto con niveles de venta constantes y con estacio- nalidad en la adquisición de materias primas, permite optimizar la decisión respecto a la política de inventarios y, por ende, la inversión en capital de trabajo. La posibilidad de adquirir las materias primas durante todo o parte del período de abastecimiento, de acuerdo con la estacionalidad de sus precios; la alternativa de producir en el período de abastecimiento para vender en un período posterior versus abastecerse de materias primas durante el período de abastecimiento para producir en un período futuro; o la posibilidad de optar por una de varias alterna- tivas de combinación entre niveles de inventarios, tanto de materias primas
En consideración de esto mismo, no se incorpora un análisis sobre la composición óptima de la estructura de fínanciamiento entre fuentes de corto y largo plazo.

martes, enero 8

Efecto de estacionalidades en la inversión en capital de trabajo - VI

En el Gráfico, to representa el momento de tiempo en que se inicia la adquisición de materias primas, t, el momento en que se inicia la adquisición de materias primas para acopio, t2 el momento en que finalizan las compras para acopio y t¡ el momen- to en que finaliza la compra para uso diario. El período t, - t^ representa el período estacional de abastecimiento de materias primas. El período de operación corresponde a t.4 - ta. Respecto a consumo, entre ÍQ y tg se hace uso de la materia prima de uso diario, utilizándose la de acopio entre t3 y t4. La recta a expresa el gasto acumulado en el tiempo por la adquisición de materia prima de uso diario, que se ha supuesto mensualmente constante. La recta b representa la acumulación de gastos en el tiempo por la adquisición de materia prima de acopio, que se han supuesto también constantes. El gasto total acumulado mensualmente por la adquisición de materia prima se representa por c, y corresponde a la suma de los gastos de adquisición represen- tados en a y b. La línea e muestra las necesidades de fondos que se derivan de la diferencia entre el gasto total acumulado ínensualmente (c) y los ingresos que permiten la recuperación de la inversión en capital de trabajo (d), y equivale a la inversión neta en capital de trabajo requerida mensualmente para financiar la adquisición de materias primas. El nivel promedio que corresponde mantener invertido en capital de trabajo se representa por f. El punto C2 indica el gasto total en compra de materia prima procesada entre to y t,, mientras que C0 corresponde al total de compras de materias primas proce- sadas en el período en que no exista posibilidad de abastecimiento. El punto Ca corresponde al total de materia prima comprado y se obtiene de sumar C0 y C2". La cuantía de los ingresos representados por Y0 debe ser igual al monto de ios gastos representados por C3. El punto C ¡ representa el nivel máximo de necesidades de fondos para financiar la materia prima El nivel promedio que se debe mantener invertido en capital de trabajo para financiar la adquisición de materias primas, suponiendo que el período que debe financiarse es de un mes, resulta de:

sábado, enero 5

Efecto de estacionalidades en la inversión en capital de trabajo - V

Si bien para la administración del proyecto es importante conocer las necesi- dades estacionales de fondos requeridos en capital de trabajo, al formular un proyecto es común determinar un monto promedio de inversión es este ítem. 
El supuesto que se utiliza para esta aproximación es el de considerar que las Losas de interés para las colocaciones y captaciones en el mercado de capitales son iguales. Una explicación para usar este supuesto, que en ningún caso constituye una excusa, aduce que el efecto sobre los resultados del cálculo es de una magnitud irrelevante. 
De esta forma, el pago de intereses en los meses de requerimientos de capital de trabayo superiores al promedio se supone equivalente a los ingresos generados por el depósito de los excedentes en los períodos en que las necesidades de capital de trabajo son inferiores al promedio. 
La determinación de las necesidades de fondos que se deben destinar a finan- ciar capital de trabajo se calculará por la diferencia entre los gastos acumulados en la adquisición de materias primas, tanto para uso diario como para acopio, y la recuperación de estos gastos mediante la venta del producto terminado. 
El resultado obtenido permitirá determinar un promedio fie necesidades mensuales al que se le agregarán los otros costos que deben cubrirse mensualmente con el capital de explotación. Con el objeto de mostrar una situación más compleja, se supondrá: 
a) que la compra de materia prima para uso diario se efectuará desde el inicio del período estacional de abastecimiento y hasta su término, en cantidades iguales todos los meses; 
b) que la compra de materia prima para acopio se inicia con posterioridad al inicio del período de abastecimiento y finaliza con antelación a su término, efectuándose también en forma continua, y 
c) que la recuperación de la inversión en capital de trabsyo se concretará por la venta de los productos terminados, la que se supone constante durante el período de producción y venta. Gráficamente, el comportamiento de estas variables se puede representar como se expone en el Gráfico 14.5.

viernes, enero 4

Efecto de estacionalidades en la inversión en capital de trabajo - IV

El total de recursos que se deberá destinar a cubrir gastos ocasionados por oodegaje se deduce de:
donde Gb representa los gastos de bodegsye y Bp el gasto por unidad de materia prima almacenada. En proyectos de estas características se puede distinguir dos tipos distintos de adquisición de materias primas, uno de procesamiento inmediato durante el período estacional de abastecimiento y otro para el funcionamiento de la planta después del período de abastecimiento. Mientras las primeras van a una bodega de uso diario, las segundas van a una bodega de acopio. 
Aunque desde un punto de vista económico es normalmente conveniente adquirir la materia prima de acopio en un momento lo más cercano posible al término del período de abastecimiento, no siempre es posible hacerlo así por efecto de factores técnicos. Otros costos que deben financiarse e incluirse en el cálculo de la inversión en capital de trabajo, como la cancelación de remuneraciones, adquisición de insumos varios, financiamiento de las cuentas por cobrar, inventario de productos terminados y otros, deben considerarse en función del período de recuperación del proyecto.

jueves, enero 3

Efecto de estacionalidades en la inversión en capital de trabajo - III

El perfil que adopta el nivel de almacenaje mensual puede representarse com<» lo muestra el Gráfico 14.4. En el Gráfico 14.4, Cbmp representa el nivel máximo que alcanza el almacena - miento de materias primas. La distancia entre t® y t? corresponde al período de acopio de materiales.
 El período que se demora en almacenar el nivel máximo de materia prima se representa entre t« y t¡. En t¿ dejan de almacenarse los insumos y el nivel de almacenamiento empieza a reducirse, hasta llegar a cero en tj. L<> distancia entre to y tg representa el número de meses de operación. El área bajo la curva indica la cantidad de insumos en bodegaje, que se obtiene de:

miércoles, enero 2

Efecto de estacionalidades en la inversión en capital de trabajo - II

Considerando que la venta del producto terminado se efectuará con regularidad durante todos los meses del año, la capacidad de las bodegas de acopio de materias primas será creciente a medida que el período de operaciones se extienda hasta el año, mientras que la capacidad de las bodegas de productos terminados será decreciente en igual caso. 
El análisis anterior no incorpora situaciones de carácter excepcional que pudieran producirse. Se parte del supuesto de que el mercado de materias primas e insumos tendrá un comportamiento tal que asegure el abastecimiento en los momentos y condiciones que el productor así lo requiera. Debe tenerse en consideración que el mercado está sujeto a diversas presiones que pueden incidir directamente en la oportunidad y forma en que se producirá el abastecimiento de materias primas e insumos necesarios para enfrentar eficientemente el proceso productivo. Estas presiones actúan permanentemente en el mercado y pueden, de acuerdo con su envergadura, generar distorsiones importan- tes en el proceso de producción. 
El costo de almacenaje, tanto de la materia prima como del producto termina- do, varía en función del período de producción, principalmente por el costo de pérdidas o mermas. Si el período de producción fuese igual al período de abastecimiento de materias primas, el costo de almacenaje de materias primas podría reducirse a cero si el acopio se programa en función de las necesidades de ingreso de los insumos al proceso de producción. El nivel de recursos destinados al almacenaje de materias primas tiene una alta incidencia en la determinación de la inversión en capital de trabajo. El cálculo de los recursos que se destinarán a financiar la inversión en inventarios requiere de la determinación de la capacidad de bodegaje, que se obtiene de:

martes, enero 1

Efecto de estacionalidades en la inversión en capital de trabajo - I

Si el proyecto considera aumentos en el nivel de operación, pueden requerirse adiciones al capital de trabajo. En proyectos sensibles a cambios estacionales, podrían producirse aumentos y disminuciones en distintos períodos, considerán- dose estos últimos como recuperación de la inversión. 
El cálculo del monto de la inversión necesaria en capital de trabajo para un proyecto de inversión, con ventas mensuales constantes durante el año y con una recepción de materia prima estacional, requiere definir el período óptimo de pro- ducción. Si, por ejemplo, las ventas del producto terminado se realizan durante los 12 meses del año en forma constante y el período de recepción de materias primas tiene lugar sólo durante 6 meses, el período de producción probablemente se encuentre entre 6 y 12 meses, pudiendo lograrse el grado óptimo en cualquier punto intermedie!. 
Las variables que favorecen la elección de un período mayor de producción, si bien ésta en todos Sos casos debe ser el resultado de un análisis económico, son la menor inversión en infraestructura para bodegas de productos terminados y en equipamiento, dado el menor nivel de producción mensual, la menor cantidad de personal de producción o la menor cantidad de turnos, el menor tiempo ocioso de los equipos productivos, etcétera. En favor de un período más corto están, entre otros factores, la menor pérdida en bodega de materias primas y la menor necesidad de inversión en infraestructura para materias primas que resulta de un consumo mensual mayor, durante el período de recepción de estos insumos. 
Al ser la inversión en bodegas de materias primas linealmente dependiente de su capacidad, la alternativa de un período de producción mayor se hace, entonces, más negativa. El mismo efecto tienen las pérdidas o mermas en los insumos por bodegaje. 
Dado que el costo de transformación será prácticamente constante por unidad para las distintas alternativas de períodos de producción, se puede considerar como irrelevante para la decisión y tomar ésta en función de las inversiones de cada alternativa, el nivel de pérdidas asociado a cada una y el valor residual de las inversiones.